不动产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts，REITs)是国际资本市场发展成熟、经济价值显著的金融产品，也是与股票、债券并列的重要资产配置品种。2020年4月中国证监会和国家发展改革委推出REITs制度，发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》(证监发[2020]40号)，标志着我国境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。首批公募REITs于2021年在沪深证券交易所上市。经过4年多的发展，我国公募REITs发行规模达到1 600亿元，在盘活存量资产、提高资源配置效率、促进投融资高效循环等方面显露出不凡价值，成为服务实体经济创新性普惠性金融产品的典型代表。REITs的发展与税收政策的支持密切相关。2022年年初我国出台了REITs试点税收政策——《财政部 税务总局关于基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点税收政策的公告》(财政部 税务总局公告2022年第3号，以下简称“3号公告”)，以支持REITs发展，但由于REITs交易具有复杂性，参与主体多样，涉税环节较多，在实践中现有税收政策有进一步完善的必要。本文尝试从税收视角探索影响企业发行REITs的制约因素，在梳理各环节重点涉税问题的基础上，提出基于公平属性的REITs税收政策优化建议，以推动我国REITs市场发展，助力统筹做优增量和盘活存量关系、全面提高资源配置效率。
一、REITs及相关税收政策简介
REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行不动产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。如图1所示(略)，由基金管理人发行并管理REITs，向投资人募集资金后投资于能产生稳健现金流的基础资产，并将获取的收益按照份额比例分配给投资人。投资人可以在发售期申购份额，也可以在证券交易所买卖基金份额，交易方式与股票交易类似。
REITs自20世纪60年代起源于美国，之后在全球40余个国家和地区得到快速发展。当前全球REITs市场规模超过2万亿美元，其中美国市场占比超过60%，亚洲主要REITs市场包括日本、新加坡等。
我国于2020年4月由国家发展改革委和证监会推出REITs制度，首批9支REITs于2021年6月在沪深证券交易所实现首次公开发行(IPO)，其中4支于2023年6月实现扩募增发(SEO)，开启了中国REITs市场首发与扩募双轮驱动的新阶段。
中国REITs以“公开募集基础设施证券投资基金”(属于公募基金，以下简称“基础设施基金”)为上市载体，故适用公募基金相关税收政策；采取“基础设施基金(REITs)+基础设施资产支持证券(ABS)+项目公司”的投资架构，由基金管理人管理，并通常聘请运营管理机构支持项目与资产日常运营管理工作，且现阶段运营管理机构通常与原始权益人具有关联关系；原始权益人是将资产注入或转让给REITs的企业，通常在REITs上市后亦作为重要投资人(详见图2，略)。截至2024年年底，沪深证券交易所REITs上市数量58支，规模达到约1 600亿元，约相当于新加坡的32%、日本的24%、美国的1.5%。基于中国规模庞大的基础设施与不动产存量市场，REITs发展潜力巨大。
从国际经验看，REITs 发展与税收政策息息相关。很多研究表明税收政策是左右 REITs市场发展的关键因素。1960 年 9 月，美国国会在 1954 年《国内收入法典》(Internal Revenue Code)基础上通过修正案(IRC 第 856-890 条)，增加了不动产投资信托基金条款(Real Estate Investment Trusts Act)，明确合格 REITs 的税收中性地位，其重要内容是“要求 REITs 每年至少 90% 的应税收入作为股息支付给投资人，则这部分分配可以从应纳税所得额中扣除”，奠定了 REITs 发展的基础。20 世纪 80 年代里根政府的《1986 年税制改革法案》(Tax Reform Act of 1986)及此后相关税收政策对不动产投资收益、经营损失结转及折旧等方面进行优化，提升了 REITs 的优势和吸引力，推动了美国 REITs市场进入发展快车道(王娴，2024)。此后，美国 REITs 市场资产类型增加和管理模式发展也与税收制度优化紧密联系。由此可以看出，运营与分配阶段的税收政策是 REITs 发展的重要基础。美国伞形 REITs(Umbrella Partnership REITs，UPREITs)等创新结构则体现出企业发行REITs及资产收购阶段的合理税收政策适用(应展宇 等，2024)。除了美国，荷兰、澳大利亚、英国、法国、德国、加拿大、日本、新加坡等主要 REITs 市场的发展与所在国的配套税收政策支持也具有类似的高相关性(何正荣，2006 ；汪诚 等，2015)。
2022年1月26日，财政部和国家税务总局发布3号公告对原始权益人发行REITs环节的企业所得税提出了“双重递延”政策，允许原始权益人将资产增值产生的企业所得税递延到实际权益对外转移时再行缴纳，实现了1年至5年乃至更长的递延效果，有效提升了企业发行REITs的积极性。
由于3号公告适用范围狭窄、REITs运营与分配阶段缺乏针对性税收政策、REITs特征导致现行税收政策不适用等原因，使得众多企业发行REITs时仍面临较高税收成本或征管不确定性。这对微观层面上企业发行REITs的动机和宏观层面上REITs盘活存量和做优增量的政策效果均造成一定的制约。
二、REITs业务实践遇到的税收问题分析
REITs业务分为资产重组、设立、运营与分配、终止及退出等阶段(详见图3，略)，其中：(1)REITs设立前的资产重组和REITs设立阶段是原始权益人将资产经重组注入REITs实现发行的过程，资产交易涉及企业所得税、土地增值税、增值税等税种(应展宇 等，2024)，3号公告适用范畴狭窄导致税收政策对REITs支持作用受限，企业发行环节税收成本仍然高昂；(2)缺乏REITs运营与分配阶段的税收政策，市场只得采取“股+债”结构进行权宜，从而造成交易结构复杂，并面临税收征管不确定性，如不采取该权宜之计则将限制REITs价值实现。
(一)3号公告适用范畴较窄制约政策效果
3号公告对原始权益人在REITs资产重组与设立阶段涉及的企业所得税提出了“双重递延”政策(详见图4，略)：(1)设立基础设施REITs前，原始权益人向项目公司划转基础设施资产相应取得项目公司股权，适用特殊性税务处理，原始权益人和项目公司不确认所得，不征收企业所得税；(2)基础设施REITs设立阶段，原始权益人向基础设施REITs转让项目公司股权实现的股权增值，当期可暂不缴纳企业所得税，允许递延至基础设施REITs完成募资并支付股权转让价款后缴纳，其中，对原始权益人按照战略配售要求自持的基础设施REITs份额对应的股权增值，允许递延至实际转让时缴纳企业所得税。“双重递延”政策有效递延了REITs资产重组与设立阶段的企业所得税负担。
不过，由于3号公告适用范围较窄，在实践中具有一定的局限性，具体体现在适用企业范围方面，即局限在认定的原始权益人。
根据证监会相关制度，REITs原始权益人的定义来自资产证券化，可以理解为“向ABS转移其合法拥有的基础资产以获取资金的主体”。在实践中由于涉及资产重组的过程，一方面，原始权益人可能并非实际管控基础资产的企业，而是层级较低的子公司、孙公司乃至新设公司(特殊目的公司，SPC)；另一方面，REITs业务实践里涉及集团多个内部主体多个步骤的重组，基础资产可能一开始不属于原始权益人直接所有，而是归属于其股东的下属企业或者关联方企业(即原始权益人的兄弟公司及其子孙公司，乃至原始权益人股东或所在集团的兄弟公司及其子孙公司等关联企业)。这些企业不属于3号公告认定的原始权益人的范畴。因此，当集团统筹将资产整合入原始权益人的过程中，资产评估增值可能触发企业所得税纳税义务，而且这些内部重组往往不能满足一般性特殊税务重组的12个月内限制期要求(董静，2023)。所以REITs业务实践中大量案例无法享受到3号公告的递延纳税政策。原始权益人资产重组适用递延政策详见图5(略)。
与此同时，REITs监管制度规定“基础设施项目原始权益人或其同一控制下的关联方参与基础设施基金份额战略配售的比例合计不得低于本次基金份额发售数量的20%”。实践中这一比例在20%至80%不等。需要注意的是，监管制度对于自持的要求不仅是原始权益人，也包括同一控制下的关联方。实践中由同一控制下的关联方持有战略配售比例是常见现象，原因包括集团分工统筹或财务考虑、原始权益人本身投资受限(如不能投资基金)、外资原始权益人跨境投资限制等，故监管政策允许战略配售份额可以由原始权益人同一控制下的关联方持有。3号公告未提及“同一控制下的关联方”，则其不属于战略配售份额的税收递延覆盖范围。这就造成了符合监管规定的不同持有模式间的不公平：REITs发行增值部分的企业所得税，战略配售份额如为原始权益人持有则可以递延纳税，如为原始权益人同一控制下关联方持有则不能递延纳税。原始权益人自持份额适用递延纳税政策详见图6(略)。
(二)缺乏土地增值税递延纳税政策
REITs基础资产覆盖了工业或商业不动产，如产业园区、工业厂房、仓储物流等工业基础设施以及购物中心、百货商场、农贸市场等消费基础设施。与此同时，监管部门要求REITs资产需运营满3年，加之上市REITs资产运营质量多为佼佼者。这就使得资产估值可能较初始投资成本存在溢价，从而涉及土地增值税问题。
3号公告仅覆盖企业所得税，并未覆盖土地增值税等其他税种。企业在资产重组阶段涉及的土地增值税须全额缴纳，无递延纳税待遇。REITs发行后，原始权益人及同一控制下的关联方通常持有20%至80%的战略配售份额，而且通常在后续解禁后仍保持份额比例以保留必要控制权。企业发行REITs并非转让资产全部份额，甚至只转让少数份额，但仍须按照资产全部增值额缴纳土地增值税。从3号公告允许企业所得税递延纳税的立意看，可以考虑允许对应的土地增值税递延纳税。
在目前没有针对REITs的土地增值税优惠政策的情况下，现行税收政策的适用就非常重要。根据《财政部 税务总局关于继续实施企业改制重组有关土地增值税的公告》(财政部 税务总局公告2023年第51号，以下简称“51号公告”)，单位、个人在改制重组时以房地产作价入股进行投资，对其将房地产转移、变更到被投资的企业，暂不征收土地增值税。这为部分REITs的资产重组提供了合理税务安排的空间。不过在实践过程中仍存在一些问题。
一方面，公募REITs在资产重组阶段存在合并、分立及通过资产划转以房地产作价入股等多种方式。但51号公告仅明确了企业发生合并、分立时适用免税政策，并未明确其他重组方式是否适用此政策，故实践中对资产划转是否符合51号公告有关暂不征收土地增值税的政策存在不同理解，原始权益人资产重组面临一定的税务风险。
另一方面，51号公告规定暂不征收土地增值税政策不适用于房地产转移任意一方为房地产开发企业的情形。研究表明，此限制旨在防止以商品房开发销售为主业的房地产开发企业通过变相倒买倒卖土地和房产来避税。实践中税务机关对于房地产开发企业的界定主要基于房地产开发资质。这就对部分REITs原始权益人造成“误伤”。有的原始权益人不以商品房开发销售为主业，甚至从未开展过商品房开发销售业务，而是从事产业园区、仓储物流、工业厂房、消费基础设施运营和租赁业务，因筹办REITs才涉及资产重组。由于工业基础设施和消费基础设施的前期建设及后期维护改造需要其拥有房地产开发资质，所以其在资产重组中不能适用51号公告暂不征收土地增值税的政策，制约了其发行REITs的积极性。
(三)运营与分配阶段缺乏税收政策
从国际经验看，运营与分配阶段的税收政策是REITs发展的重要基础，通常允许REITs项目公司将至少90%的应税收入作为股息支付给投资人的情况下免征所得税，从而实现税收中性。3号公告规定“对于基础设施运营、分配等阶段涉及的税收，按现行税收法律法规的规定执行”，现阶段我国境内对于REITs运营与分配阶段尚无针对性的税收政策。
现行REITs“基础设施基金(REITs)+基础设施资产支持证券(ABS)+项目公司”的投资架构涉及多个纳税主体。保险公司、证券公司、工商企业等居民企业在投资REITs时，持有的是基金份额，而非持有项目公司股权。目前的税收政策并未规定可适用“穿透”原则，无法享受居民企业之间股息、红利等权益性投资收益的免税政策，容易产生重复征税问题。尽管REITs以公募基金为载体，借《财政部 国家税务总局关于企业所得税若干优惠政策的通知》(财税[2008]1号)暂缓了双重征税负担，但现状既制约了REITs多元化发展(如公司型REITs)，又使得REITs市场直接受到证券投资基金税收政策的影响。
REITs对运营与分配阶段的税收政策需求主要来自两个方面。一是根据《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》等规定，基础设施基金应当将90%以上合并后基金年度可供分配金额以现金形式分配给投资者，其中“可供分配金额”是在税息折旧及摊销前利润(EBITDA)基础上综合考虑项目公司持续发展、项目公司偿债能力、经营现金流等因素进行调整，即在会计净利润基础上加回利息/税务成本、摊销、折旧并进行调整的金额。实践中项目公司资产运营的会计净利润会低于合并报表可供分配金额，形成“现金陷阱”，即项目公司仅通过税后会计净利润进行股息分配则难以达到监管要求。二是在基础设施领域REITs试点阶段，基础资产通常具备强功能性和经济正外部性，收益率相对较低，企业所得税负担将进一步降低收益率，使其难以达到投资人需要。如果项目公司分配现金须全额缴纳企业所得税，那么能够给予投资人分配的现金流必然小于前述“可供分配金额”。考虑到REITs的资产估值采取收益法(即未来现金流折现)，则由缴纳企业所得税后的分配现金流计算的资产估值必然会降低。这将降低企业发行REITs盘活存量的动机，特别是对于当前REITs发行主力军的央企国企而言，会影响REITs盘活存量优化增量的政策效果。
为跨越“现金陷阱”并提升收益率、实现资产价值，REITs通常会在ABS与项目公司之间搭建“股+债”结构，通过债权还本付息方式实现现金流从项目公司向ABS流动，并最终用于向REITs投资人分配，利用利息发挥税盾效应。具体方式包括“项目存量外债借新还旧”“SPC收购+反向吸并”“会计政策变更增加利润分配”“减资转债”等。
在运营与分配阶段缺乏税收政策的背景下，尽管须就内部利息缴纳增值税，但是“股+债”结构使得REITs满足监管规定且经济上可行。这种结构搭建须遵循两条资本弱化规定：一是《财政部 国家税务总局关于企业关联方利息支出税前扣除标准有关税收政策问题的通知》(财税[2008]121号)规定债股比不超过2∶1；二是《国家税务总局关于企业所得税若干问题的公告》(国家税务总局公告2011年第34号)规定税前扣除利息不得高于金融企业同期同类贷款利率。在实践中，遵循上述两条规定基础上仅通过付息方式将现金流分配给投资人存在难度，仍会对REITs收益造成一定制约。与此同时，上述实践可能由于税务机关的解读和处理差异造成税收风险，降低发行企业及投资人的积极性。
三、关于完善REITs税收政策的设想
基于国际经验，REITs市场建设能够为经济发展提供新动能，并为财政政策和货币政策的实施提供有效工具。在当前环境下，REITs发展有望助力统筹好做优增量和盘活存量的关系，全面提高资源配置效率；助力地方政府化解债务，有利于构建房地产发展新模式；通过畅通资产盘活流转、带动新增投资来发挥正外部性，为政府带来财政收入及外部利益。为推动我国REITs市场建设和发展，本文提出以下相关税收政策完善的设想。
(一)扩大3号公告“双重递延”税收政策的适用范围
将3号公告设立基础设施REITs资产重组、基础设施REITs设立阶段战略配售份额环节的企业所得税“双重递延”税收政策的适用范围，扩大至原始权益人及合理相关方。
1.设立基础设施REITs资产重组阶段税收递延政策。建议适用范围由3号公告规定的原始权益人扩大至“原始权益人及与其参与资产重组并装入基金的有关主体”。为推动多层次REITs市场建设，建议有关主体范畴不仅限于工商企业，也包括作为Pre-REITs以及私募REITs载体的合伙企业和金融产品。
2.基础设施REITs设立阶段战略配售份额环节税收递延政策。考虑原始权益人因行业、属性、国别等无法自行持有战略配售份额或自行持有综合成本高昂的情况，为体现公平性，建议适用范围由3号公告规定的原始权益人扩大至“原始权益人或其同一控制下的关联方”，与公募REITs制度中的战略配售要求相一致。
(二)针对REITs出台土地增值税优惠政策
1.合理扩大51号公告在REITs领域的适用，出台REITs资产重组阶段税收政策。
(1)结合REITs重组特点，建议参考《财政部 国家税务总局关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》(财税[2009]59号)和《财政部 国家税务总局关于促进企业重组有关企业所得税处理问题的通知》(财税[2014]109号)的规定，明确将债务重组、资产划转、股权划转、合并、分立等方式均纳入51号公告认可的企业重组的范围。对于企业重组阶段以资产划转、债务重组、合并、分立等方式进行投资，对其将房地产转移、变更到被投资企业的行为，暂不征收土地增值税。
(2)建议对于REITs的土地增值税政策不设置“不适用于房地产转移任意一方为房地产开发企业的情形”限制，或者不是仅以房地产开发资质作为房地产开发企业的认定标准，而是允许不以商品房销售为主业的原始权益人在进行资产重组阶段享受优惠政策。鉴于国内大量基础设施持有企业都具有房地产开发资质，此处优化有望有效助力REITs市场发展。
2.参考3号公告企业所得税“双重递延”政策，出台REITs设立前资产重组和设立阶段战略配售份额的土地增值税递延纳税政策，对于须缴纳土地增值税的企业，将土地增值税递延到企业实现资产权益真实出售之后缴纳。
(1)资产重组至REITs设立阶段暂不缴纳土地增值税。一方面，避免企业尚未获得发行价款情况下，就面临土地增值税缴纳负担；另一方面，在REITs尝试“失败情形”下无须缴纳土地增值税。“失败情形”包括未完成重组、未获监管审批通过、发行失败或放弃发行等最终未实现REITs设立的情形。由于REITs重组环节复杂、监管审批与发行存在不确定性，此机制会鼓励企业进行REITs尝试，且不会对国家税款造成损失。
(2)对于REITs设立时，原始权益人或其同一控制下的关联方按照战略配售要求自持的REITs份额对应的资产转让增值，允许递延至实际转让时缴纳土地增值税。即：对于REITs设立时企业就对外出售REITs份额对应的资产转让增值，缴纳土地增值税；对于REITs设立时由原始权益人及其同一控制下的关联方自持的份额，对应资产转让增值产生的土地增值税，待其对外出售份额时缴纳。
(三)出台REITs运营与分配阶段企业所得税政策
世界上绝大多数拥有REITs市场的国家均出台了运营与分配阶段的税收优惠政策，以“穿透”原则解决重复征税问题，实现REITs作为“资产上市”的价值。主要方式是在运营资产项目公司将90%的应税收入作为股息支付的情况下免征所得税。建议我国借鉴上述做法。
在没有类似企业所得税优惠政策的情况下，鉴于“股+债”结构能够缓解前述问题和“现金陷阱”问题，建议针对REITs特殊情况明确“资本弱化”方面专项税收待遇，促进REITs市场发展。
1.根据《财政部 国家税务总局关于企业关联方利息支出税前扣除标准有关税收政策问题的通知》(财税[2008]121号)，当前允许税前扣除关联机构利息的债股比(即接受关联方债权性投资与其权益性投资比例)是以资金借入方的国民经济行业分类来区分其是否为金融企业来确定的，即金融企业的债股比为5∶1，其他企业的债股比为2∶1。考虑到REITs属于服务实体经济的创新性普惠性金融产品，建议将REITs投资架构中的“基础设施基金(REITs)+基础设施资产支持证券(ABS)+项目公司”作为一个整体对待，参考公募基金所属行业分类代码(即“金融业”大类下的“6720公开募集证券投资基金”)，适用5∶1的债股比规定扩大项目公司的借款比例。由于此借款属于REITs内部借款，提高债股比并不会实质增加项目公司财务风险。
2.在无风险利率下行阶段，若税务机关仅按金融企业同期同类贷款利率作为税前扣除标准，扣除标准不断下行会导致REITs资本架构受到冲击，影响企业和投资人对REITs的信心。考虑REITs的高现金流分配特征，建议税务机关保持扣除标准的延续性，并允许项目公司在自证符合市场公允区间的前提下，按照实际发生的利率实现税前扣除。
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